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#600309## 今日话题 #
注：万华化学财务报表数据摘自雪球网，且从公司经营的角度把万华化学资产负债表进行了重构，重构为资产资本表，资产包括金融资产、长期股权投资和经营资产，资本包括有息债券（短期负债 + 长期负债）和所有者权益，具体重构过程可参考郭永清教授所著《公司财务报表分析与股票估值》。本人非财务背景，财务报表分析仅供球友交流讨论，并非股票推荐，请球友注意投资风险，勿仿！！！
万华化学是一家非常优秀的企业，自 2010 年至 2022 年，万华化学的资产规模在不断增长，资产规模由 2010 年不到 100 亿元增长至 2022 年接近 1600 亿元，更难能可贵的是万华化学只向投资者进行了少量融资（第 1 次融资是 IPO，第 2 次融资是 2016 年增发），万华化学项目建设资金主要通过经营利润和银行贷款筹集。万华化学历年资产情况详见下图，从下图可以看出，万华化学主要资产为经营性资产，其次为金融资产，长期股权投资规模较小。
万华化学是一家重资产型企业，相对来说，万华化学对市场变化的响应需要更长的时间，但重资产型的经营稳定性更好，属于长跑型选手，投资者需要更有耐心。上图为万华化学资产资本百比占比表，从表中和下图万华化学资产资本结构可以看出，万华化学的经营资产占比 80% 以上，有息债券先升后降，主要是公司早期融资能力不强、融资手段有限，有息债券占比由 2010 年的 40.72% 升至 2016 年的 63.42%，然后，随着万华化学成功转型，盈利能力增强，公司的有息债券占比逐渐下降，而且，更难得的是万华化学新项目投资逐年增加，更彰显了万华化学的实力和超强的管理能力；在有息债券中，以短期负债为主，这也是很多投资者担心的地方，但从我长期的跟踪研究来看，万华化学是重资产型公司，且资产质量很好，加之，万华化学银行信用很好和经营活动产生现金流的能力很强，基本不用担心，从万华化学每年坚持 30% 左右的分红比例来看，公司管理层自信他们能应对，经营结果也证实这一点，我相信万华化学管理团队是国内少数具有国际视野的一流管理团队。经营资产中，以长期经营资产为主，特别值得注意的是，万华化学营运资本占比一直下降，自 2019 年营运资本占比变为负值，表明万华化学在产业链上下游具有较强的话语权，在经营上可以较长时间占用上下游资源，这也从侧面表明了万华化学的经营管理能力及其市场行业地位。
万华化学营业收入与资产规模成正相关，随着资产规模的扩大，公司营业收入也在稳步增长。从下图可以看出，万华化学营业规模逐年增长，而且呈台阶式增长，2010-2016 年，营业收入在 400 亿元以下，2017-2020 年营业收入在 500-800 亿元之间，2021- 至今营业收入在 1000 亿以上，随着福建基地、蓬莱基地和四川基地以及已有基地新项目投产，万华化学营业收入将保持较高的增速，并会逐步突破 2000 亿元、3000 亿元……随着公司规模扩大和产品结构调整，万华化学产品毛利率总体呈下降趋势，主要是石化产品毛利率低，且石化收入在短时间内快速增长，整体拉低了产品毛利率，另一个原因是 2022 年原材料成本大幅上升，导致产品毛利率大幅下降。同时，除了 2022 年毛利率低于 20%，公司产品毛利率一直在 25-40%，表明公司的产品具有很强的盈利能力。上图为万华化学期间管理费用及占比表，从表中可以看出，公司销售费用和管理费用总体呈先升后降趋势，特别是公司于 2016 年成功转型后，这两项费用总体呈逐年下降趋势，反映了公司管理能力以及由规模扩大带来的规模效应。值得注意的是，公司研发费用占比较稳定，保持了与营业收入相当的增长幅度。图为万华化学净利润及净利润现金含量，公司净利润总体保持增长态势，基本与营业收入一样，呈现台阶式增长，同时，由于市场景气度不同，净利润波动幅度较大；2010-2016 年，净利润在 50 亿以下，2016-2020 年，净利润在 100-150 亿元，2021-2022 年净利润在 160 亿元以上。公司的盈利质量较高，自 2013 年净利润现金含量均大于 1。上图为公司现金流量表，从表中可以看出，公司经营活动产生的现金流量净额总体上保持增长态势，与营业收入呈正相关，而投资活动产生的现金流量净额为负，且额度呈增长趋势，与公司处于快速扩张阶段一致。筹资活动产生的现金流量净额时正时负，反映了公司根据经营情况及项目资金需求进行调节，但难得的是公司一直坚持分红，近几年公司分红比例约占净利润的 30%。总体来看，万华化学是一家优秀的企业，处于快速扩张阶段，资产规模、营业收入、净利润和经营活动产生的现金流量净额总体呈增长态势；万华化学研发投入和新项目投资保持较快的增长速度，为万华化学的未来发展打下了坚实的基础；万华化学是一家重资产型企业，属于长跑型选手，投资者需要更有耐心，而且万华化学经营管理效率高，自 2016 年销售费用和管理费用呈逐年下降。多年的跟踪研究，让我坚信万华化学的未来一片光明，对于长期投资者来说，万华化学是很不错的投资标的。
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